利好频出 美联储工具箱到底有多少花样？各种政策工具轮番派上用场

美联储救市政策宣布的间隔时间，已经开始用小时计，各种政策工具轮番派上用场。

但是美股依旧无法摆脱地心引力，直线下坠。3月23日，即使美联储宣布广泛新措施(extensive new meaures)来支持经济，包括了开放式的资产购买，扩大货币市场流动性便利规模等措施(市场认为这些措施是“对症下药”的措施)，但是美股依旧不领情。

3月23日，道琼斯工业指数收跌3%。自2019新冠病毒爆发导致市场暴跌以来，美股已经完全回吐了自2016年年底以来的涨幅。

美联储为了“避嫌”，接连使用多种工具救市。话说，除了常见的利率，美联储的“万能宝箱”中究竟还有多少工具可供使用?

荷兰合作银行在一篇研报中，“打开美联储的工具箱看了个究竟”：

标准贷款安排(standard lending facility)

美联储是美国金融系统的最后借款人。在正常时期，美联储操作的是一种只有存款机构才能使用的标准贷款工具，即贴现窗口，不包括一系列金融机构和所有非金融公司。在正常情况下，美联储足以为存款机构提供后盾，而存款机构又反过来向其他金融机构以及所有非金融企业和家庭提供流动性。

当美国金融体系面临压力时，美联储可能会首先通过进一步打开贴现窗口来稳定体系。

3月15日，美联储将贴现窗口延长至90天，并将一级信贷利率(primary credit rate )下调150bp至0.25%。通过贴现窗口向银行提供流动性，美联储试图确保银行在市场压力时期，不必撤回对客户的信贷。这样，美联储就可以支持信贷平稳流向家庭和企业。

特别贷款工具(Special lending facilities)

然而，当金融体系面临压力，扩大贴现窗口不足以稳定金融体系时，美联储也有可能部署特别贷款工具。

特别贷款是基于联邦储备法第13(3)条，这是一个“特殊和紧急情况”条款。不过，2008年金融危机后，美国国会通过2010年《多德-弗兰克法案》(Dodd-Frank Act)使美联储更难使用这一条款。美联储需要得到美国财政部长的批准。

当美联储将利率下调至零，启动新的大规模资产购买计划，并将贴现窗口和美元互换额度大开方便之门时，为什么CPFF没有被纳入周日的紧急计划?市场对CPFF期盼已久。周二，美国财政部长致信美联储主席，允许他启动CPFF2020。

可见，美联储的独立性并没有那么彻底，至少在政策工具的使用方面，国会对其的约束颇多。

定期拍卖工具(Term Auction Facility ，TAF)

如果事实证明，进入贴现窗口对存款机构的是一种“折辱”，美联储可能会重新推出一种特殊的贷款工具，称为定期拍卖工具(TAF)。

美联储通过TAF向存款机构提供定期贷款，并以标准贴现窗口抵押品作为抵押。然而，这些资金是通过拍卖分配的，这样银行就不必到贴现窗口申请贷款。所以TAF基本上是没有“道德污点”的折现窗口。在2008年金融危机期间，TAF是美联储使用的第一个也是最大的特别贷款工具。

美联储为使将贴现窗口变得有吸引力，将一级信贷利率降至0.25%，鼓励银行使用贴现窗口。如果这样无法达成目标，重新启动TAF可能有助于缓解银行的资金紧张。事实上，来自克利夫兰联储的Loretta Mester已经提到了TAF和CPFF。

一级交易商信贷便利(Primary Dealer Credit Facility，PDCF)

虽然一级交易商在金融体系中扮演着至关重要的角色，但如果他们不是存款机构的一部分，就无法使用贴现窗口。一级交易商信贷便利(PDCF)向一级交易商提供资金，类似于贴现窗口为存款机构提供备用资金来源。

3月17日，美联储重启了PDCF。PDCF将提供隔夜和定期融资的最长期限设定为90天。如果一级交易商希望使用该工具，则允许使用范围广泛的抵押品，包括投资级公司债务证券、国际代理证券、商业票据、市政证券、MBS、ABS和股票证券。

抵押品中的ABS，只接受AAA级的CMBS、CLO和CDO。如属权益证券，则不包括ETF、单位投资信托基金、共同基金、权利及认股权证。经美联储进一步分析，额外抵押品可能在日后成为合格抵押品。

PDCF项下的贷款利率与一级信贷利率相等。因此，在实践中，这是针对拥有一系列抵押品的一级交易商的“贴现窗口”。这样，美联储就成了一级交易商的最后贷款人，这些交易商如果不是存款机构的一部分，就无法使用贴现窗口。

根据《联邦储备法》第13(3)节，PDCF的启用需经美国财政部长批准。美联储在2020年表示，PDCF将至少实施时间暂定为6个月，并可在条件允许的情况下延长。请注意，在2008年金融危机期间，PDCF只提供隔夜融资。然而，2020年重启的PDCF提供了长达90天的定期融资。

定期证券借贷工具(Term Securities Lending Facility，TSLF)

在金融危机期间，存款机构可以使用贴现窗口和TAF。类似地，美联储为一级交易商创建了PDCF和TSLF。

PDCF是一级交易商使用抵押品获取融资的窗口，TSLF是美联储通过拍卖工具为一级交易商“证券互换”的途径。在TSLF拍卖中，美联储向一级交易商贷款一月期的国库券，以流动性较低的证券作为抵押品。

TSLF和TAF的一个重要区别是，在TSLF中，美联储提供证券换证券;而在TAF中，美联储提供资金换证券和贷款。综上所述，PDCF和TSLF为一级交易商提供了获得资金和国库券的途径，而这些资金和国库券的抵押品种类繁多。

货币市场共同基金流动性工具(Money Market Mutual Fund Liquidity Facility ，MMLF)

2020年3月18日，美联储启用了MMLF。波士顿联储将向符合条件的金融机构提供最长12个月的贷款，这些金融机构将从货币市场共同基金购买优质资产作为担保。MMLF的目的，是帮助货币市场共同基金满足家庭和其他投资者的赎回要求。

美联储通过货币市场基金基金会(MMLF)刺激金融机构从货币市场共同基金购买资产，这样当投资者从共同基金中赎回资金时，共同基金就可以不用在资产折价时抛售而获取资金应对赎回压力。符合条件的金融机构均为美国存款机构、美国的银行控股公司、分行和外国银行的代理机构。

MMLF的结构，与2008年末至2010年初运营的资产支持商业票据货币市场基金流动性工具(Asset-Backed Commercial Paper Money Market Fund Liquidity Facility ，AMLF)非常相似。主要区别在于，MMLF将从金融机构购买更广泛的资产;AMLF通过从货币市场共同基金购买资产支持商业票据，为存款机构提供资金。AMLF在2008达到1400亿美元的峰值。

货币市场投资者融资工具(Money Market Investor Funding Facility，MMIFF)

与AMLF类似，美联储在2008-2009年期间，还建立了货币市场投资者融资工具(MMIFF)。

该工具旨在为货币市场共同基金提供流动性，刺激它们延长货币市场投资期限。这将有助于维持货币市场对定期证券的需求，而不是因为担心流动性而争抢隔夜资产。尽管MMIFF没有提供贷款，但如果MMLF不足以支持货币市场共同基金，该工具可以补其不足。

商业票据融资工具(Commercial Paper Funding Facility，CPFF)

这是市场最想要的政策工具，最终美联储在3月17日重启了该项工具，以应对美国商业票据市场逐渐冻结的状态。

企业需要筹集现金，与此同时，货币市场共同基金(商业票据的常客)也在努力筹集现金，以应对投资者从货币市场基金流出。换言之，商业票据市场的功能日益失调。CPFF的重新引入使美联储成为商业票据的大买家，有助于稳定市场。

通过这一机制，美联储为一家特殊目的机构(SPV)提供资金，该机构从合格用户手中购买3个月的商业票据。通过这种方式，美联储接手了货币市场共同基金(money market mutual funds)和其他商业票据买家的角色。

在金融危机期间，CPFF是第二大特别融资机制。通过这种方式，美联储接替了货币市场共同基金和其他在金融危机期间，不敢购买无担保债券的商业票据买家的角色，稳定了商业票据市场，为商业票据发行人提供了流动性支持。

定期资产支持证券贷款工具(Term Asset-Backed Securities Loan Facility，TALF)

在2008年金融危机期间，美联储通过建立一个特别贷款机制来拯救资产支持证券的发行者。TALF于2009年3月推出，此前ABS的利率在2008年末出现上涨，发行量大幅上升。

美联储通过TALF提供贷款，以换取某些AAA级的ABS，这些ABS来源于新近发放的消费者贷款和小企业贷款。美国财政部向纽约联储提供了200亿美元与TALF相关的信贷保护。通过这一机制，美联储试图支持ABS发行。

美联储不仅要为美国存款机构、一级交易商、货币市场共同基金以及商业票据和资产支持证券发行人提供的特殊贷款，美联储还要与全球其他5家央行进行货币互换，为全球市场提供美元流动性。

除了一些预先安排的小规模价值测试操作外，美联储从未使用互惠的外币流动性互换额度。3月15日，美联储加强了与加拿大银行、英国银行、日本银行、欧洲央行和瑞士国家银行的美元流动性互换额度安排，除了目前提供的7天到期操作外，还提供84天到期日，并将定价下调25bp至OIS+25bp。

3月19日，为了应对全球对美元流动性的需求，美联储重新开放了2010年关闭的与非七国集团国家的一系列央行的货币互换，包括澳大利亚储备银行、巴西中央银行、丹麦国家银行、韩国银行、墨西哥银行、新西兰储备银行、挪威银行，新加坡金融管理局和瑞典央行。这些美元流动性安排将至少实施6个月。

在未来几天和几周内，美元流动性互换额度可能会扩大到更多的央行、期限更长、甚至定价可能会进一步降低。当然，主要的问题是，美联储是否会与中国央行建立美元流动性互换。

现在，CPFF、PDCF和MMLF等已经启用，美元流动性互换已经扩大到一系列非G7国家的央行，其他货币工具的启用只是时间问题。

关键词： 美联储